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2021中國市場投資展望:全球復蘇共振下的中國機會

發布于: 2020-12-11   13:15:00 來源: 上投摩根 字號: A-    A+

引言
2021年全球經濟共振式復蘇的背景下,如何把握中國市場投資機遇?“十四五”規劃開局之年,A股投資機會在哪里?本文分享了上投摩根投研團隊對明年國內外宏觀經濟政策的最新研判,及對中國股債市場投資機遇的展望。

核心結論

疫苗進展助力2021年全球經濟共振式復蘇,預計基數效應推動中國經濟在一季度迎來高點,全年增速有望恢復至疫情前的水平,貨幣政策漸趨中性。A股企業盈利加速,順周期板塊配置價值上升,政策預計仍相對友好的一季度或是較好的做多窗口。利率債配置價值逐漸顯現但尚待利空出盡,違約事件沖擊下信用債仍需甄別,轉債估值較高配置價值不如正股。



2021年中國經濟將進一步走出疫情沖擊,預計全年實際GDP同比將恢復到疫情前水平,或至7%以上。預計今年經濟增速逐季上升,高點將出現在明年一季度,二季度后增長將逐步回落。2020年全球寬松貨幣政策的傳導,疊加2021年國內及海外經濟改善,通脹總體趨于上行,預計CPI節奏上先下后上,幅度溫和;PPI有望在一季度同比轉正,這將是企業盈利改善的積極信號。


工業生產率先走出疫情低谷,并已恢復至2019年以來的最高水平,且企業主動補庫存的意愿有上升跡象。固定資產投資結構上,房地產持續好于預期,但隨著融資政策收緊、銀行房貸額度限制,預計2021年房地產投資增速將趨緩。2020年基建投資略不及預期,但財政資金尚可,為后續相繼發力預留了空間。

2020年年中以來,經濟增長結構上的內生動力逐步增強。一方面,制造業投資超預期轉正后,連續3個月同比正增長,反映企業資本開支意愿上升;另一方面,消費結構上,可選消費(如汽車、家電、服裝、化妝品等)增速加快,已超過前期的必需消費。

服務業恢復仍較為滯后,但隨著全球疫苗取得積極進展,有望在2021年迎來更明顯的修復。疫苗的積極進展也將有利于歐美等成熟國家的經濟復蘇,疊加海外低利率政策下資本開支擴張與企業補庫存,有利于中國出口保持韌性;此外,RCEP的簽訂,也對東亞區域內的貿易增長有利。


隨著國內經濟逐季好轉,央行的貨幣政策操作已從“應對疫情下的危機模式”中逐步退出。從降準、降息節奏的規律來看,10月進入“暫停期”。流動性方面,二季度短端利率創年內低點后,已回到政策合意的利率走廊區間;近期央行增加公開市場凈投放,體現對年底的資金面及信用債市場信心的呵護,但資金面總體維持緊平衡。展望未來,隨著復蘇的確認,貨幣政策狀態更趨中性。

2020年信用擴張主要自于政府逆周期政策發力與企業信貸、債券融資需求上升,但進入2021年后均面臨減速。截止三季度,中國宏觀杠桿率較去年底上升24.7%至270.1%,來自金融穩定與防范風險的考量在上升。預計2021年社融存量增速將逐步見到拐點,回落2%左右至12%附近。

此外,2021年為十四五規劃的開局年,從五中全會公報中已可見未來經濟政策更著眼長期的高質量發展。“創新”、“綠色”等關鍵詞值得重點關注,因為在宏觀政策轉向“精準發力”中將更為受益。


展望2021年,在疫苗的普及下,歐美的復蘇很可能在2021年春夏開始顯著加強,前期被推遲和壓抑的聚會和消費需求可望出現報復性釋放,并帶動就業恢復,進一步推動經濟在2021年下半年出現較高的增長。在全球復蘇共振的主題下,預計2021年A股公司整體盈利增速有望回到10%以上。結構上,隨著經濟的復蘇,順周期行業的基本面將更為強勁,故滬深300增速有望好于創業板。節奏上,春季行情在流動性及基本面改善下可以期待,上半年金融周期及可選消費行業盈利預期逐季改善,下半年的盈利趨勢則需要觀察全球貨幣政策和財政政策變化。成長板塊方面,新能源車、消費電子、光伏、軍工等行業大概率保持較高景氣狀態。

總體上,2021年流動性對市場的影響將逐步走弱,基本面的重要性進一步提升;預計一季度處于典型的復蘇中期,盈利改善、政策相對友好,仍然是較好的做多時間窗口。截至2020年11月底,順周期行業估值約在歷史的30%分位左右,仍有進一步提升空間。二季度以后需要關注政策的風向,業績確定性較高的行業或有持續超額收益。行業上,相對看好金融、有色、化工、汽車、家電、新能源車、消費電子、光伏、軍工等。下半年在全球經濟恢復到潛在增速前,政策預計將維持寬松,但不排除2021年二季度以后的通脹趨勢可能會對政策造成重大影響,關注經濟過熱可能引發全球政策收緊的風險。


利率債方面,今年4月底后,利率債已經經歷了比較明顯的調整,截至11月底短端國債收益率處于60分位值附近,中長端國債處于50分位值附近,利率債已經有一定的投資價值。但從貨幣政策及信用周期來看,明年隨著經濟持續恢復和貨幣政策邊際收斂,利率或仍有小幅沖高的壓力。隨著明年財政政策逐步退出,外需在疫苗落地疫情控制后集中釋放,寬信用或逐步見頂回落,此后若投資和消費內生動能不及預期,經濟增長動能或將有所減弱,從而帶來利率債的配置機會。

在信用債方面,經濟韌性較強,中上游行業表現強于下游,但在無序的違約沖擊下,經濟增長對信用基本面的積極影響邊際減弱,更應關注市場風險偏好收縮后,信用債主體融資能力的變化。2020年四季度及2021年3-4月均為信用債、甚至是銀行貸款的到期高峰,后續違約率有繼續攀升的壓力。目前信用債短端相對存單和資金價格,性價比較低,中長端收益率與理財、貸款相比,缺乏明顯的投資價值,但收益率絕對水平已經逐漸具有配置價值。可轉債方面,當前估值在歷史上偏高位置,從配置價值上不如正股,需等待后續更好的配置時機。
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